【今日焦点】
海外经济：宏观周报
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美国评级下调，美债利率或结构性上升
惠誉下调美国评级引发关注。我们认为下调评级是合理的。我们在去年6 月报告《美国偿债压力或超预期》中曾提示，随着通胀与利率抬升，美国政府偿债压力或超预期，目前来看确实如此。新冠疫情以来，美国政府（包括美联储）大幅扩张资产负债表，以此“兜底”私人部门，其结果是经济繁荣得以延续，但风险从私人部门转嫁至政府。往前看，未来美国财政或面临初级赤字（primary deficit）和利息支出“双扩张”，在通胀与利率抬升背景下，我们预计利息支出占GDP 比例或从当下的2%上升至2033 年的5%~6%，高于CBO 预测的3.6%。财政扩张叠加利息支出上升，美国政府融资需求或持续增加，美债收益率或面临结构性上行压力。这意味着利率在高位停留较久可能并非短暂现象，而是未来一段时间的新常态（structurally high for longer）。
信用：简评
规模先降后升，现金类资产占比继续提升——2023 年理财半年报点评展望未来，我们认为理财规模会继续稳步回升，信用债市场需求也会有所支撑。但是结构上理财规模增长主要还是由短期限定开产品贡献，此类产品在投资端会更偏向于短久期债券品种。所以我们认为未来中短久期的信用债需求会强于中长久期。中长期来看，我们认为市值法计价为主的理财产品结构仍会面临着净值波动带来的赎回风险，但是力度可能不会强于去年11 月份。主要有两方面原因：1）过去半年随着债券收益率下行，理财产品积累了一定的收益；2）经过上次赎回之后，投资者对理财净值波动的认知和容忍度或有所提升。
金融：观点聚焦
公募降费的大财富产业链影响与应对
在基础设施具备的前提下，参考美国投顾行业，中国投顾产业链或将会出现进一步的细化与分工合作，公募基金费率改革或加速这一进程。公募基金费率改革政策落地节奏较快，分阶段释放。我们认为，降费的信号意义在于，资管、财富机构商业模式需回归本源，其商业可持续的基础在于服务客户财产性收入。我们认为当前中国大财富市场核心矛盾在于资金端，如何做好客户与产品服务的适配，投顾牌照广泛化更具迫切性。资管机构应对选项：
中短期做大规模，金融科技或是重要变量；长期来看费率是核心竞争因素。财富机构应对选项：我国各类大财富参与机构资赋差异明显，具有分工合作的基础。我们观察到当前已出现了投顾产业链分工的雏形，随着未来监管基础设施健全，以上雏形可能在不损害投资者利益的前提上进一步分工细化并形成稳定的业务模式。
金融：观点聚焦
美国共同基金费率变化断代史：现象、原因与业态变迁回溯过往40 年，美国资管行业呈现明显的费率下行趋势，但各类费率的下行节奏、驱动因素以及结构变化不尽相同。本篇报告我们尝试还原美国共同基金1980 年至今的费率演变趋势。诚然，以银行为主导的金融体系、行业监管/账户功能的差异、较为有限的销售/投顾机构类型，均意味着中国资管行业费率变化趋势或有其独特性；但我们认为美国共同基金行业发展中的供需关系逆转、行业竞争加剧、市场有效性提升、投顾业务兴起，都与中国市场的发展存在一定的相似性。以上发展历程均对中国的资管机构、财富机构有较大的参考意义。
微创脑科学（02172.HK）：首次覆盖 跑赢行业神经介入国产领军企业，引领进口替代潮流
首次覆盖微创脑科学（02172）给予跑赢行业评级，目标价18.00 港元。公司是神经介入国产领军企业。 神经介入快速增长大市场，国产替代正当时。微创脑科学为国产领军企业。注重研发与国际化，具备优秀技术和成本控制能力。市场对集采较为悲观，我们认为集采规则日趋温和、神经介入国产化率低，具备完整管线+成本优势的优秀国产企业有望持续受益。我们预计公司2023-24 年EPS 分别为0.21 元、0.27 元。首次覆盖，我们给予公司跑赢行业评级和目标价18 港元（基于DCF 模型，WACC=9.5%，永续增长率=0.5%），较当前股价有43%上行空间。
新大正（002968.SZ）：下调至 中性
中期盈利继续承压，未来发展不确定性增大
新大正于8 月4 日发布2023 年上半年业绩，低于市场预期，主要因毛利率下降超预期。我们下调公司评级至中性。上半年业绩低于市场预期，新项目拓展环比有所改善。未来增长的不确定性增加。我们认为在行业竞争加剧、新项目占比较高的背景下，公司盈利能力或持续面临压力，短中期业绩表现或低于市场预期。我们分别下调公司2023 年和2024 年盈利预测12%和14%至1.9 亿元（同比+1）和2.2 亿元（同比+19%），主要考虑到公司新拓展项目规模增长放缓以及利润率或继续面临较大压力。下调评级至中性，下调目标价12%至14.9 元（对应18 倍2023 年市盈率和15%下行空间），主要反映盈利预测调整和不确定性增加。公司目前交易于21 倍2023 年市盈率。
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